Kdaj in zakaj je smiselno začeti postopek prodaje kapitalske naložbe?

Gospodarski subjekti se v praksi odločajo med dvema osnovnima pristopoma k rasti: organsko rastjo ali rastjo prek prevzema drugega gospodarskega subjekta. Organski pristop je počasnejši in manj stroškovno obremenjujoč, saj se razvoj in rast porazdelita na daljše obdobje. Nasprotno pa pristop preko nakupa kapitalskih deležev ali dejavnosti, ki je komplementarna ali sinergična s trenutno dejavnostjo gospodarskega subjekta, omogoča hitrejšo rast, vendar hkrati ustvarja takojšen pritisk na likvidnost gospodarskega subjekta. Gospodarski subjekti se odločijo za nakup kapitalskih deležev v drugih gospodarskih subjektih, ko se njihova organska rast upočasni ali ko na določenem trgu dosežejo svoje kapacitete ali potencial za nadaljnjo organsko rast.

Pomembna kategorija kupcev kapitalskih deležev, še posebej večjih, vključuje finančne investitorje, zlasti sklade zasebnega kapitala. Ti investitorji pridobijo kapitalske naložbe z namenom optimizacije finančnih rezultatov, nato pa jih po določenem obdobju z dobičkom prodajo drugemu kupcu. To lahko vključuje tudi izvedbo dodatnih poslovnih prilagoditev, da bi se s tem povečala vrednost kapitalskih naložb pred nadaljnjo prodajo kapitalske naložbe.

Ko se investitor odloči za prevzem drugega gospodarskega subjekta, se postopek običajno izvede strukturirano in v skladu z mednarodno uveljavljenimi standardi transakcije, ki so se prvotno oblikovali v Združenih državah Amerike. To vključuje:

- vzpostavitev kontaktov z lastniki kapitalskih deležev v gospodarskem subjektu,

- pripravo informativne (pogojne oziroma preklicne) ponudbe z navedbo razlogov za nakup, cene in pogojev,

- skrbno izvedbo postopka nakupa, ki vključuje natančen pregled, pogajanja za sklenitev pogodbe o nakupu, izpolnitev zavez in pogojev ter nazadnje zaključek transakcije.

Kako se začne postopek nakupa kapitalske naložbe?

V prvem koraku postopka prevzema je treba vzpostaviti stik z družbeniki (ali delničarji) potencialne kapitalske naložbe in preveriti njihov interes za prodajo. Prvi stik v praksi poteka precej neformalno, pogosto pa ga vzpostavi svetovalec ali odvetnik kupca. Če ima prodajalec interes, kupec običajno pripravi informativno ponudbo (ang. non-binding bid), v kateri navede razloge za nakup, ceno, ki jo je pripravljen plačati, ter pogoje, pod katerimi lahko izvede nakup. Pogoje delimo na komercialne in pravne. Med komercialne pogoje spadajo višina deleža, ki ga želi kupec pridobiti, način plačila kupnine, zahteve po nadaljnjem sodelovanju prodajalca ali obstoječega vodstva v gospodarskem subjektu in podobno. Med pravnimi pogoji so najpogostejši pridobitev soglasij bank za prevzem (kreditne pogodbe večinoma vsebujejo t. i. klavzule o spremembi nadzora - ang. change of control clause, v skladu s katerimi ima finančna institucija pravico odstopiti od obstoječih kreditov v primeru spremembe lastništva deležev oziroma delnic v družbi - posojilojemalki, zato je soglasje banke k postopku prodaje nujno, če želimo, da družba obdrži obstoječa financiranja po že sklenjenih kreditnih pogodbah), pridobitev soglasja regulatorjev (navadno gre za soglasje agencije za varstvo konkurence, kadar gre za večje transakcije) in podobno.

Če se prodajalec strinja s pogoji informativne ponudbe, se začne operativna faza, pri čemer se običajno na začetku sklene dogovor o ključnih pogojih transakcije (t. i. term sheet), kjer se opredelijo usklajene komercialne vsebine in določi nadaljnji potek prodajnega postopka. Ta skoraj vedno vključuje skrbni pregled, pogajanja za sklenitev pogodbe o nakupu poslovnega deleža ali delnic (ang. share purchase agreement ali SPA) in njeno podpisovanje. Po Zakonu o gospodarskih družbah (ZGD-1)¹ je pogoj za odsvojitev poslovnega deleža v družbi z omejeno odgovornostjo, da je pogodba med odsvojiteljem in pridobiteljem poslovnega deleža sklenjena v obliki notarskega zapisa.² Sklenitvi pogodbe sledi izpolnitev vseh zavez in pogojev, ki jih mora izpolniti kupec ali prodajalec, ker so ti po navadi pogoj za uspešen zaključek transakcije.

Kaj je skrbni pregled družbe in zakaj je potreben?

Skrbni pregled (ang. due dilligence) družbe predstavlja izvedbo različnih dejanj, s katerimi se ugotavlja pravni in ekonomski položaj družbe, in običajno zajema pregled dokumentov družbe, ki je predmet transakcije z različnih področij, najpogosteje komercialnega, tehničnega, finančnega, davčnega in statusnopravnega.³ Kupec običajno sam opravi pregled dokumentov iz komercialnega in tehničnega področja, medtem ko zunanji svetovalci pregledajo druga področja, saj kupci običajno nimajo vsega potrebnega znanja. Namen skrbnega pregleda je pridobiti vpogled v poslovanje in stanje družbe, oceniti njegovo vrednost in se seznaniti z morebitnimi tveganji, ki jim je pri poslovanju izpostavljena družba in včasih tudi imetniki deležev v kapitalu družbe.

O obsegu in vsebini v skrbnem pregledu razkritih informacij odloča poslovodstvo družbe, saj jo upravlja in odgovarja za razkrivanje njenih poslovnih informacij. Pri tem mora upoštevati zakonodajo tako s področja varovanja poslovnih skrivnosti⁴ in varstva konkurence⁵ kot tudi notranjih informacij in osebnih podatkov. Za izvedbo skrbnega pregleda se je zato treba dogovoriti s poslovodstvom družbe.

Po opravljenem skrbnem pregledu lahko kupec pripravi končno ponudbo za nakup poslovnega deleža ali delnic, pri čemer upošteva ugotovitve iz skrbnega pregleda. Ta korak je ključen tudi, če nakup financira banka - v tem primeru lahko banka opravi skrbni pregled sama ali pa se zanese na poročilo, ki ji ga predloži kupec.

Na podlagi ugotovitev iz skrbnega pregleda se lahko pripravi ustrezna pogodba o nakupu poslovnega deleža ali delnic, tako da se zmanjšajo ugotovljena tveganja in ustrezno strukturira transakcija, da bo kupec čim bolje zavarovan.

Izjemoma se lahko prevzem izvede brez skrbnega pregleda, kar je v praksi redko in običajno omejeno na transakcije manjše vrednosti, saj kupec v takih primerih nima natančnega vpogleda v to, kaj pravzaprav kupuje. Nepoznavanje družbe in njenega poslovanja pomeni večje tveganje za kupca kapitalske naložbe, zato bo ta praviloma pripravljen ponuditi nižjo ceno, kar pa ni v interesu prodajalca. Delničarji in družbeniki, ki nastopajo v vlogi prodajalca, bodo zato spodbujali poslovodstvo družbe, da razkrije čim več informacij o poslovanju družbe, poslovodstvo pa se mora v teh primerih ustrezno zavarovati.

Kaj sledi po skrbnem pregledu?

Če prodajalec sprejme končno ponudbo kupca, se začnejo pogajanja o vsebini pogodbe o prodaji ali nakupu deleža ali delnic (ang. SPA). Pri prodaji ima pogodba pomembno vlogo, saj predstavlja osnovo za prenos lastništva deležev oziroma delnic in plačilo kupnine. Zato je ključno, kako se strukturira transakcija in kako se plača kupnina.

V pogodbi se morata stranki dogovoriti o vseh pogojih, ki morajo biti izpolnjeni pred zaključkom transakcije (ang. closing), ko kupec postane imetnik deleža ali delnic v družbi. Ti pogoji morajo biti izpolnjeni v določenem roku (ang. long stop date), ki ga določi pogodba (navadno vključujejo tudi že navedene pogoje) - v nasprotnem primeru se transakcija praviloma ne more zaključiti. Gre za t. i. odložne pogoje (ang. conditions precedent), katerih neizpolnitev pomeni razvezo pogodbe. Zanimiv je primer iz prakse, ko Evropska komisija, ki je zadolžena za pregled transakcij, ki bi lahko negativno vplivale na konkurenco na trgu Evropske unije,⁶ ni dala soglasja k nakupu družbe TRIMO, arhitekturne rešitve, d.o.o. ("TRIMO"), kljub že podpisani pogodbi, kar kaže, da so taki pogoji ključni. Družbeniki družbe TRIMO so kasneje uspešno našli drugega kupca za nakup njihovih poslovnih deležev, kar je omogočilo uspešen zaključek transakcije.

Pomembno je tudi jasno opredeliti obseg jamstev in zagotovil (ang. representations and warranties), ki jih v zvezi z družbo in izvedbo transakcije daje prodajalec. Zagotovila običajno vključujejo potrdila o pravilnem izpolnjevanju davčnih obveznosti, odsotnosti nerazkritih sodnih postopkov, skladnosti poslovanja z veljavno zakonodajo, urejenih razmerjih z zaposlenimi in drugih vidikih, pri čemer se število zagotovil in jamstev ter njihova vsebina prilagodi ugotovitvam iz skrbnega pregleda. Če se pozneje ugotovi, da so bila dana neresnična zagotovila ali jamstva, je prodajalec dolžan kupcu povrniti škodo. V praksi se ta poslovna odškodninska odgovornost zavaruje tako, da se del kupnine za določeno časovno obdobje zadrži bodisi neposredno pri kupcu bodisi na fiduciarnem računu notarja ali odvetnika in se lahko v primeru nastanka škodnega dogodka oziroma kršitve pogodbe kupca poplača iz tega zneska. Poleg tega se lahko uporabijo tudi druga zavarovanja, kot so bančne garancije, zastava premoženja in podobno. V praksi je pogosto prodajalec jamčil za plačilo vseh davčnih obveznosti družbe, vendar se je pozneje izkazalo, da je družba plačevala fiktivne račune. To je privedlo do dodatne nepredvidene davčne obveznosti za družbo, zaradi česar se je zmanjšala njena vrednost in posledično vrednost kapitalske naložbe kupca, zaradi česar je bil kupec oškodovan, čeprav je nepravilnost nastala v obdobju, ko kupec še ni bil imetnik kapitalske naložbe.

Prav tako so običajni dogovori, da mora poslovodstvo družbe nadaljevati opravljanje poslovodne funkcije še določen čas po zaključku transakcije, kar omogoča učinkovit prenos lastništva delnic oziroma poslovnih deležev v družbi in integracijo dejavnosti družbe v poslovanje novih nadrejenih družb. V takih primerih se običajno dogovori, da se del kupnine izplača naknadno, odvisno od uspešnosti poslovanja družbe v prehodnem obdobju.

Kaj so najpogostejši razlogi za prodajo kapitalske naložbe?

Razlogi za prodajo poslovnih deležev ali delnic so raznoliki in odražajo specifične okoliščine vsakega lastnika in družbe. Do prodaje družinskih podjetij, v katerih so ustanovitelji ali družbeniki družinski člani, najpogosteje prihaja ob upokojitvi družbenika - ustanovitelja, ko ni primernega naslednika za vodenje takšnega gospodarskega subjekta v družini. Za lastnike družinskih podjetij prodaja v takšnih primerih predstavlja smiselno odločitev za ohranjanje vrednosti družbe in zagotavljanje finančne varnosti v poznejših letih.

Finančni investitorji, zlasti skladi zasebnega kapitala, se odločijo za prodajo po uspešno opravljeni finančni optimizaciji in doseženem dobičku. Finančni investitorji se osredotočajo na povečanje vrednosti družbe, nato pa iščejo ugoden trenutek za prodajo kapitalske naložbe, ki je lahko del njihovega poslovnega modela in strategije.

Strateški lastniki (investitorji) se odločijo za prodajo kapitalske naložbe, ko ugotovijo, da družba z osnovno dejavnostjo ne ustvarja več sinergijskih učinkov. Spremembe v industriji, konkurenci ali notranji dejavniki lahko vodijo do odločitve, da je prodaja najboljša pot za ohranjanje vrednosti ter preusmeritev virov in kapitala v druge priložnosti.

Družbeniki in delničarji z različnimi pogledi na poslovanje družbe lahko s prodajo razrešijo medsebojne konflikte. V teh primerih prodaja predstavlja smiselno rešitev, ki vsakemu družbeniku ali delničarju omogoča sledenje lastnim poslovnim in ekonomskim interesom, hkrati pa zagotavlja nadaljnji razvoj družbe pod novim lastništvom.

Nadaljevanje članka za naročnike >> Jan Sibinčič, dr. Anja Strojin Štampar: Kdaj in zakaj je smiselno začeti postopek prodaje kapitalske naložbe?

>> ali na portalu Pravna praksa, št. 8, 2024

>> Še niste naročnik? Preverite uporabniške pakete!

--------------------------